ЗОЛОТОВАЛЮТНЫЕ РЕЗЕРВЫ РОССИИ: ОБЪЕМ, СТРУКТУРА, УПРАВЛЕНИЕ.

Оценки минимальных объемов золотовалютных резервов

Банк России в проекте "Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2005 год" (далее - "Основные направления - 2005") оценивает прирост валютных резервов за 2004 год в размере 24, 8 млрд. долл. , то есть золотовалютные резервы (далее - резервы) должны достигнуть 101, 7 млрд. долл. Но на 5 ноября 2004 г. они составили уже 112, 8 млрд. долл. /1 В 2005 г. в третьем (базовом) сценарии изменения макроэкономической ситуации (при мировых ценах на нефть марки "Юралс" порядка 28 долл. за баррель) резервы возрастут на 17, 9 млрд. долл. и составят 119, 6 млрд. долл. В дополнительном (четвертом) сценарии, рассмотренном в проекте "Основных направлений - 2005" (при мировых ценах на нефть марки "Юралс" порядка 31 долл. за баррель), российские резервы могут возрасти до 125, 7 млрд. долл. (см. табл. 1). Если же цены на нефть в 2005 г. превысят 31 долл. за баррель, резервы к концу года составят более 130 млрд. долл. /2.

В 1999 г. , когда валютные резервы уменьшились до 6, 7 млрд. долл. , их увеличение было весьма актуальной задачей. Сегодня же встает вопрос, до каких объемов надо наращивать резервы и как их использовать? При этом необходимо определиться с экономической политикой, которая обеспечивает международные резервы России.

Например, азиатские страны - экспортеры высокотехнологичной продукции поддерживают экспорт, занижая курс своей валюты. Япония повысила резервы до 811, 2 млрд. долл. , Китай - 483 млрд. , Тайвань - 233 млрд. , Южная Корея - 174, 5, а Сингапур - 102, 8 млрд. долл. , население которого насчитывает всего 3 млн. человек. В то же время резервы Германии составляют 39, 7 млрд. долл. , США - 39, 6 млрд. , Швейцарии - 45, 5 млрд. долл. /3.

По оценке академика Л. Абалкина, в 2001 г. России требовались резервы в объеме 45 млрд. долл. , поскольку "пик" погашения внешнего долга приходился на 2003 г/ По расчетам Т. Золотухиной, в середине 2002 г. резервы должны были составить 11-27 млрд. долл. с учетом улучшения текущего сальдо платежного баланса1. Может быть, при высоких ценах на нефть, а также после создания Стабилизационного фонда нет необходимости наращивать резервы? Действительно, их рост - не самоцель, он должен обеспечивать реализацию государственной экономической политики, в том числе и монетарной. Кроме того, объем и структура, методы и инструменты размещения международных резервов должны быть направлены на достижение законодательно установленных целей деятельности Банка России:

- защиты и обеспечения устойчивости рубля;

- развития и укрепления банковской системы России;

- обеспечения эффективного и бесперебойного функционирования платежной системы.

Задачи управления золотовалютными резервами, включая их структуру по видам валют, срочности, доходности инструментов размещения средств, минимальные и максимальные объемы резервов, необходимо определять с учетом целей и ограничений монетарной политики, а также законодательно установленных целей деятельности Банка России. Общепризнанных стандартов их достаточности нет. Для определения минимальных объемов резервов применяют разные критерии/6.

Традиционный критерий, используемый для определения минимального объема международных резервов, - это коэффициент покрытия импорта. Величина резервов должна превышать его трехмесячный объем. Значения данного коэффициента по странам и годам весьма существенно изменялись. Например, за 1948-2003 гг. его величина в США находилась в интервале от 21 дня до 41 месяца, причем в последние годы он составлял около 25 дней, то есть резервы США были меньше месячного объема импорта.

По соответствию традиционному критерию все рассматриваемые страны были разбиты на две группы. В таблице 2 представлена динамика коэффициентов покрытия импорта резервами в 1990-2003 гг. по 15 развитым странам (первая группа), в которых соотношение международных резервов на конец 2003 г. и среднемесячного импорта за этот год было менее 3. Почти во всех странах этой группы в последние годы прослеживалась тенденция к снижению коэффициентов покрытия импорта резервами. Другими словами, развитие международной торговли в данных странах не сопровождалось увеличением резервов пропорционально росту импорта.

Во вторую группу (см. табл. 3) вошли 25 стран, в которых коэффициент покрытия импорта резервами в 2003 г. был более 3. Эта группа неоднородна с точки зрения динамики соотношения международных резервов на конец года и среднемесячного импорта за год. В большинстве развитых стран (в Норвегии, Швейцарии, Австралии, Исландии, Новой Зеландии и Финляндии) оно уменьшилось или возросло незначительно. В Аргентине коэффициент покрытия импорта резервами в 1990-2003 гг. сократился с 14, 1 до 12, 3 месяца, в Чили - возрос с 9, 5 до 9, 8 месяца.Иная картина наблюдается в странах, проводящих политику сдерживания укрепления курса национальной валюты. Например, в Японии в последние годы резервы покрывают 20-тимесячный объем импорта. В Китае коэффициент покрытия возрос с 6, 8 до 11, 9 месяца, в Бразилии - с 4, 1 до 11, 6, в России - с 2, 1 (в 1993 г. ) до 10, 8, в Южной Корее - с 2, 5 до 10, 4, в Сингапуре - с 5, 5 до 9, 0, в Малайзии - с 4, 0 до 6, 5, в Турции - с 3, 4 до 6, 2, в Гонконге - с 3, 6 до 6, 1 месяца. В России в III квартале 2004 г. среднемесячный объем импорта товаров и услуг достиг 9, 2 млрд. долл. Такой объем импорта за счет резервов по состоянию на 5 ноября можно финансировать 12, 2 месяца. Избыток золотовалютных резервов по традиционному критерию составил 85 млрд. долл.

Согласно критерию Гринспэна, резервы должны превосходить официальный и официально гарантированный краткосрочный долг (по всей вероятности, внешний - Г. Ф. ). Внешний краткосрочный госдолг России на 1 января 2004 г. составил около 15 млрд. долл. , то есть критерий Гринспэна перевыполняется Россией более чем в 7 раз.

"Узкий" критерий, или критерий Редди -- минимальный объем резервов для покрытия импорта суммируется с платежами по внешнему госдолгу, чтобы исключить дефолт по гособязательствам. ЦБ России предоставляет кредиты правительству для платежей по внешнему долгу. При этом, по-видимому, достаточно учитывать платежи за год. По расчетам Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП), к концу III квартала 2002 г. минимальный объем резервов по данному критерию в России равнялся 45-46 млрд. долл. Объем резервов при этом достигал 64 млрд. долл. , то есть на 40 % был выше минимального уровня/7.

Российское правительство в последние годы располагает достаточными бюджетными средствами для погашения внешних долговых обязательств. Некоторые долги оно погашает даже досрочно. За счет дополнительных бюджетных доходов создается Стабилизационный фонд для платежей по госдолгам в будущем. Поэтому оценки минимальных резервов по традиционному и "узкому" критериям, по нашему мнению, совпадают.

"Расширенный" критерий, или критерий Гвидотти - объем резервов достаточен, если он позволяет обходиться без внешних заимствований в течение одного года. С учетом положительного сальдо текущего счета платежного баланса, составившего за 9 месяцев 2004 г. 40 млрд. долл. , или почти 30 % экспорта товаров/8, оценка минимально необходимых величин резервов по данному критерию, как мы полагаем, должна быть не больше оценок по изложенным выше критериям.

"Широкий" критерий - резервы должны быть достаточными для предупреждения резких девальваций и ревальвации национальной валюты. ЦБ России должен иметь возможность пресекать спекулятивные атаки на курс рубля и поддерживать плавность изменения валютного курса под действием рыночных сил. Для этого резервы должны превышать денежную базу в широком определении, составившую на 1 октября 2004 г. 63 млрд. долл. Но 4 млрд. долл. из этой величины - обязательные резервы банков, 47 млрд. долл. - наличные деньги в обращении, которые обслуживают движение товаров.Поэтому резервов в размере 20-30 млрд. долл. вполне хватит.

Для обеспечения плавности текущих изменений курса рубля достаточно величины резервов, удовлетворяющей традиционному критерию. Что касается спекулятивных атак на курс национальной валюты, то резервы нужны только для пресечения попыток ее девальвации. При повышательном же давлении на курс ЦБ России, наоборот, скупает излишек предлагаемой иностранной валюты, осуществляя эмиссию национальной валюты. В современной макроэкономической ситуации ему приходится бороться именно с укреплением рубля и с атаками на курс доллара. Для этого он вынужден скупать излишек иностранной валюты за рубли и увеличивать резервы. Следовательно, оценка минимально необходимой величины резервов по "широкому" критерию также не превышает оценок по предыдущим критериям.

"Максималистский" критерий - покрытие государством в случае кризиса потребностей частного сектора в средствах для уплаты внешних долгов. Соответствие данному критерию призвано обеспечивать минимальные риски для иностранных инвесторов. Так, аналитик по суверенным рейтингам Standard & Poor's Хелена Хессел считает, что кредитный рейтинг России мог быть повышен (до инвестиционного) еще до конца 2004 г. : "Реальные изменения в нашей оценке произошли из-за цен на нефть... В январе мы думали, что они будут ниже, чем есть сейчас, и мы должны поощрить то, что, с точки зрения агентства, нефтяные деньги управляются наилучшим образом - оседают в резервах"/9.

Естественно, повышение кредитного рейтинга страны снижает стоимость привлечения ее резидентами иностранных инвестиций. Однако этот критерий - довольно спорный, так как нарушается принцип разделения обязательств между государством и частным сектором. Кроме того, для преодоления валютного кризиса государство может применять и другие инструменты.Например, регулирование трансграничного движения капитала не обязательно осуществлять путем изменения международных резервов. Можно использовать курсовую политику. Введение беспроцентного резервирования краткосрочных кредитов и портфельных инвестиций, привлекаемых из-за рубежа, снижает их приток. Аналогично действует повышение нормативов обязательных резервов по обязательствам банков перед нерезидентами.

Таким образом, резервы в объеме 25 млрд. долл. , по нашему мнению, удовлетворяют "узкому" , "расширенному" и "широкому" критериям минимальных величин резервов. С учетом возможного прироста резервов в 2005 г. на 24 млрд. долл. избыточные резервы составят уже более 100 млрд. долл. Но это не означает, что ЦБ России может потратить данные средства на расширение внутреннего кредита, продав, например, их на валютной бирже.

Возможные направления и способы использования золотовалютных резервов

При управлении золотовалютными резервами Банк России руководствуется целями монетарной политики, установленными на текущий год. При этом таргетирование инфляции и обеспечение "управляемого плавания" обменного курса рубля налагают ряд ограничений на управление резервами.

Ограничение первое - нельзя допускать ускорения инфляции даже при росте денежной эмиссии. По проекту "Основных направлений - 2005" снижение инфляции до уровня 7, 5-8, 5 % является главной целью денежно-кредитной политики (с. 3) при базовой инфляции в 7-8 % (с. 23). Поэтому для монетарных властей неприемлемы предложения использовать золотовалютные резервы для расширения внутреннего кредита, увеличивающего денежную массу. К их числу относится, например, предложение Торгово-промышленной палаты РФ о создании Ссудного фонда промышленности. Его источниками финансирования могли бы стать наряду с другими доходы от более целевого управления ресурсами и расходами Центрального Банка и использование 5 % золотовалютных резервов. Это дало бы дополнительно в Ссудный фонд промышленности до 3 млрд. долл. Торгово-промышленная палата предлагает использовать данные средства, равно как и эмиссионную денежную массу (не менее 15 млрд. долл. ежегодно), остатки средств на бюджетных счетах (по итогам 2002 г. до 7 млрд. долл. ), временно свободные средства бюджета (которые на практике достигают более 6 млрд. долл. ), до 1, 5 млрд. долл. собственных средств Сбербанка, на цели внутреннего кредитования"/10.

ЦМАКП также считает возможным использование средств Стабилизационного фонда и золотовалютных резервов на увеличение инвестиций: "назрела потребность в создании механизмов использования валютных резервов ЦБ РФ для стимулирования инвестиций"/11. При этом, по мнению его экспертов, "предмет дискуссии как раз и состоит в альтернативах использования золотовалютных резервов и Стабфонда"/12.

Ограничение второе - нельзя допускать существенного укрепления рубля в номинальном выражении. Например, ЦБ России не может потратить резервы на расширение внутреннего кредита, продав их на валютной бирже, поскольку это может привести к ряду негативных последствий. Во-первых, еще больше снизится конкурентоспособность российских товаропроизводителей. Во-вторых, при резкой ревальвации рубля произойдет "бегство" от доллара, что может полностью дестабилизировать валютно-финансовую сферу страны при наличии на руках у населения более 30 млрд. долл. В-третьих, при падении курса доллара на 1 рубль Банк России несет убытки, сопоставимые с величиной его годовой прибыли. Поэтому он не может допустить крупномасштабной ревальвации рубля и вынужден скупать избыток иностранной валюты, чтобы удержать его курс от чрезмерного укрепления.

Ограничение третье - нельзя допускать значительного укрепления реального курса рубля к "корзине валют" основных торговых партнеров России. В условиях высокой инфляции и укрепления номинального курса рубля в последние годы выполнение данного ограничения оказалось нереальным. Предпосылки и стимулы развития обрабатывающей промышленности, возникшие после девальвации рубля в 1998 г. , практически уже исчерпаны. Поэтому для устранения негативных последствий "голландской болезни" по-российски, возникшей из-за обильного притока нефтедолларов в последние годы, недостаточно только монетарных инструментов. Следует применять таможенно-тарифные ограничения на экспорт сырья и некоторых других товаров. При этом необходимо обеспечивать рост внутренних цен на сырьевые товары темпами, не превышающими темпы инфляции, и пресекать ценовую дискриминацию со стороны экспортеров сырья внутренних потребителей. Вот почему надо активнее использовать методы антимонопольного регулирования.

Необходимо также развивать систему кредитования, гарантирования и страхования экспорта, снизив стоимость кредитов для предприятий, уменьшив навязанные государством издержки банков, кредиторов, инвесторов и заемщиков. Ставка рефинансирования с этой целью должна быть снижена до 6-7 % в долларовом эквиваленте. Это позволит исключить ажиотажный спрос на рефинансовые кредиты в ожидании девальвации рубля.

Снижение процентных ставок ЦБ России не должно приводить к чрезмерной эмиссии, для чего есть два способа.

1. Можно использовать резервы в объеме 30-40 млрд. долл. (в зависимости от варианта изменения макроэкономической ситуации в 2005 г. ) для создания эффективной системы рефинансирования кредитования банками российских экспортеров и системообразующих компаний с условием сокращения внешней задолженности эмитентов. Это уменьшит объем внешней задолженности резидентов и ослабит повышательное давление ввоза заемного иностранного капитала на курс рубля. Речь идет о замещении внешней задолженности ОАО "Газпром" , РАО "ЕЭС России" , "Транснефти" , ОАО РЖД и нефтяных компаний рефинансовыми валютными кредитами. Нуждаются в долгосрочных рефинансовых кредитах и предприятия информационно-телекоммуникационного, машиностроительного, аэрокосмического и оборонного комплексов, а также соответствующие финансовые институты - банки, инвестиционные и лизинговые компании. Уменьшение внешней задолженности частного сектора предупредит образование ее "девальвационного навеса" на этот сектор, что снизит риск дефолтов российских компаний и возникновения в будущем кризисов, подобных "азиатскому".

Как известно, "азиатский" кризис возник вследствие чрезмерной внешней задолженности частного сектора, плохого корпоративного управления, слабой банковской системы, внешних шоков в условиях быстрого экономического роста и хороших макроэкономических показателей. Такая ситуация схожа с нынешней российской.

2. Накопленные резервы в объеме 40-50 млрд. долл. (в зависимости от варианта изменения макроэкономической ситуации в 2005 г. ) можно использовать для досрочного погашения или выкупа российской внешней задолженности. Наряду с традиционными схемами досрочного выкупа и погашения долга правительством или приобретения Центральным банком российских еврооблигаций он может купить российские долги иностранным государствам по договору цессии. Этот способ использования резервов не увеличивает рублевую эмиссию и не требует внесения изменений в бюджет. К тому же одновременно решается и проблема сокращения межгосударственных долгов России.

Для приобретения Центробанком кредитных требований иностранных государств к России можно использовать около 40 млрд. долл. резервов. При этом часть его международных активов превратится во внутренние активы, а часть внешнего долга правительства - во внутренний долг самому Банку.

Актуальность этой меры обусловлена еще и тем, что в Германии предполагается выпуск 5 млрд. еврооблигаций Aries, производных от российских межгосударственных долгов. Банковские аналитики "МДМ-Банка" 6 июня 2004 г. присвоили Aries-14 рекомендацию лучших на рынке/13. По мнению экспертов, опасения участников рынка о скором выпуске Германией новых облигаций, привязанных к российско-германской задолженности в рамках Парижского клуба кредиторов, оказали дополнительное давление на котировки суверенных еврооблигаций. Однако со ссылкой на правительство Германии прошло сообщение о его намерении воздержаться от такого рода операций в течение как минимум года. Так что время для осуществления свопа российских межгосударственных долгов на золотовалютные резервы ЦБР еще есть. Оформив договор переуступки Центробанку РФ российских долгов странам-членам Парижского клуба кредиторов, не придется вносить поправки в бюджеты последующих лет.

Во всех вариантах использования Центробанком резервов для приобретения кредитов иностранных государств российскому правительству уменьшатся обязательства России в ее международной инвестиционной позиции. Одновременно на такую же величину снизятся и активы.

При приобретении Банком России российских долгов иностранным государствам на 40 млрд. долл. в конце 2003 г. статья "Ссуды и займы" по сектору государственного управления на 1 января 2004 г. сократилась бы с 57 млрд. до 17 млрд. долл. , а статья "Резервные активы" - с 77 млрд. до 37 млрд. долл. Ни дестабилизация валютного рынка, ни дополнительная рублевая эмиссия произойти при таком свопе не могут. Увеличение бюджетных доходов и уменьшение нагрузки на платежный баланс в будущем при этом составят несколько миллиардов долларов в год.

На основе предлагаемых мер валютные и рублевые интервенции можно будет согласовывать с курсовой политикой, таргетированием инфляции и процентной политикой. Например, у игроков на финансовом рынке не должны возникать выгоды при получении ими рефинансового кредита для покупки иностранной валюты с последующей ее продажей и извлечением спекулятивной прибыли.

Вопросы совершенствования управления золотовалютными резервами

Основная цель управления золотовалютными резервами - достижение приемлемых значений показателей ликвидности и доходности. Такая задача оказывается достаточно сложной для любого финансового института, особенно для ЦБ РФ. В соответствии с Законом о Центробанке извлечение прибыли не является целью его деятельности и он не может оправдать потери средств, вложенных в высокорисковые активы. (При этом, как ни странно, Банк России не отвечает за потери средств вследствие курсовых разниц при девальвации валюты, в которой номинирована основная часть резервов. ) Однако фактически прибыль он получает, что отражается в его отчетах. Поскольку в последние годы в бюджет перечисляется 80 % прибыли Центробанка, можно ставить вопрос о максимизации бюджетных доходов от использования резервов. Например, в 2003 г. в федеральный бюджет перечислено 29, 8 млрд. руб. из 37, 2 млрд. руб. годовой прибыли/14.

Центробанк России ставит перед собой задачу обеспечения доходности активов/15, но оценить доходность использования им резервов довольно трудно. В настоящее время закрыта информация о структуре золотовалютных резервов по видам валют и активов, в которые вложены его средства, а также по странам - эмитентам соответствующих финансовых инструментов. Некоторые косвенные данные о них можно получить при анализе годовых отчетов Банка России и других подобных документов. Судя по ним напрашивается вывод, что размещение резервов на счетах в иностранных банках приводит к значительной упущенной выгоде.

Определить доходность вложений резервов в иностранные ценные бумаги невозможно, поскольку процентные доходы по ценным бумагам не подразделяются на доходы по ценным бумагам иностранных и российских эмитентов. Однако известно, что доходность вложений средств в краткосрочные государственные ценные бумаги, например, США, составляет 1-2 % годовых. Доля долговых обязательств иностранных эмитентов, номинированных в долларах, равнялась 84, 5 % их общей величины/16.

Доходность краткосрочных государственных ценных бумаг США сопоставима с темпами инфляции в этой стране, составившей в 2002 г. 1, 3 %, в 2003 г. - 2, 5, за 7 месяцев 2004 г. - 2, 0 % в годовом выражении (рассчитано по данным табл. 5).

Если элиминировать влияние инфляции, то реальная доходность государственных ценных бумаг США со сроками погашения 3 месяца и 2 года в 2003-2004 гг. оказывается отрицательной. Только приобретая облигации со сроком 5 лет и более, можно рассчитывать на получение реального дохода в 1-2 % годовых (см. табл. 6).

Однако при этом снижается ликвидность золотовалютных резервов, что противоречит их основной функции - проведению валютных интервенций с целью противодействия спекулятивным атакам на курс национальной валюты. Структура резервов по срокам поступления средств от приобретенных инструментов должна обеспечивать погашение госдолга согласно его временной структуре. Эта задача особенно актуальна в период кризиса, чтобы предотвратить ситуацию, когда российское правительство не сможет заплатить очередной транш по государственному долгу из-за неликвидности международных резервов, даже крупных по объему. Вложение средств в более "короткие" активы, естественно, снижает их доходность (см. табл. 4), хотя дает возможность повысить ликвидность. Поэтому досрочный выкуп краткосрочных долгов является первоочередной задачей управления государственным долгом и международными резервами.

Процентные ставки по еврооблигациям российского правительства гораздо выше доходности государственных ценных бумаг (см. табл. 7). Вложение средств ЦБ России в них, несомненно, повысило бы доходность его активов. Например, если временно потребность в резервах снижается, часть резервов можно перевести в обычные активы и использовать для получения доходов. Разумеется, игра на бирже для него непозволительна, но вложение средств (через систему рефинансирования) в кредитование российских экспортных проектов за рубежом (при наличии гарантий правительства) было бы более выгодным с точки зрения создания высокодоходных среднесрочных активов.

Остается актуальной также проблема оптимизации структуры по видам валют, в которых номинированы международные резервы, поскольку часть золотовалютных резервов должна размещаться в иностранные активы. При этом должны быть исключены потери от переоценки валютных активов ЦБ РФ из-за взаимных колебаний курсов доллара и евро.

Для устранения подобных рисков структура резервов должна соответствовать валютной структуре внешнего госдолга. Тогда убытки (прибыли) при изменении курса доллара к евро по резервам будут в основном компенсироваться прибылями (убытками) по государственным долгам. При равенстве резервов и внешнего госдолга компенсация будет полной. При приобретении Банком РФ долгов российского правительства, если долг номинирован в долларах и его курс относительно рубля упал, правительство уменьшает платежи Банку РФ в рублевом выражении. При этом прибыль последнего соответственно снижается и он сокращает платежи в федеральный бюджет. Кроме приведения валютной структуры резервов в соответствие с валютной структурой внешнего госдолга, необходимо также перейти к котировке рубля и учету резервов и государственного долга в условной валютной единице, котируемой относительно "корзины валют" со структурой государственного долга.

В целом должна быть повышена транспарентность управления резервами и эффективность их использования. Но пока, как отмечалось выше, структура резервов по странам и видам инструментов неизвестна. Она публикуется в общем виде, недоступном для анализа доходности инструментов, в которые размещаются резервы. Известно лишь, например, что в 2003 г. ЦБ России увеличил остатки средств на корреспондентских счетах, предоставленные кредиты и депозиты, размещенные в банках резидентах, обусловленные увеличением резервов, на 452, 3 млрд. руб. Кроме того, его вложения в ценные бумаги иностранных эмитентов на 01. 01. 2004 г. составили 1144, 4 млрд. руб. , или за год увеличились на 341, 9 млрд. руб. /17 Прибыль Банка сократилась при этом с 50 млрд. руб. в 2002 г. до 37, 3 млрд. руб. в 2003 г.

Очевидно, при оптимизации структуры резервов по странам и видам инструментов и свопе части резервов на кредиты иностранных государств российскому правительству значительно возрастут доходы от активов Банка России. При реализации предлагаемого подхода к управлению международными резервами прибыль может увеличиваться на десятки миллиардов рублей в год, соответственно будет повышаться и та ее часть, которая перечисляется в федеральный бюджет.

[Графические материалы:

Таблица 1 Прогноз динамики золотовалютных резервов России при разных ценах на нефть в 2005 г.

Таблица 2 Коэффициент покрытия международными резервами импорта. Страны, в которых резервы не покрывали трехмесячный импорт в 2003 г.

Таблица 3 Коэффициент покрытия международными резервами импорта. Страны, в которых резервы покрывали трехмесячный импорт в 2003 г.

Таблица 4 Доходность государственных ценных бумаг США

Та6лица 5 Индекс потребительских цен в США

Та6лица 6 Реальная доходность государственных ценных бумаг США

Таблица 7 Характеристики государственных облигационных займов РФ в иностранной валюте, находящихся в обращении

]

***

1/ http: //cbr. ru/statistics/credit_statistics. Здесь и далее некоторые числа округлены до целых величин.

2/ Следует отметить, что по проекту "Основных направлений - 2004" прогнозировался рост резервов на 10 млрд. долл. , по утвержденным "Основным направлениям - 2004" - на 12, 8 млрд. долл. , а по проекту "Основных направлений - 2005" уже на 24, 8 млрд. долл. Следовательно, согласно оценке ЦБР, "перевыполнение" прироста резервов в 2004 г. составит более 12 млрд. долл.

3/ Ведомости, 2004, 22 октября, N 194 (1234).

4/ Абалкин Л. Денежная масса, совокупный спрос и золотовалютные резервы. - Деньги и кредит, 2001, N 7, с. 6.

5/ Золотухина Т. К вопросу об определении уровня достаточности официальных золотовалютных резервов. - Вопросы экономики, 2002, N 3, с. 43.

6/ Золотухина Т. К вопросу об определении уровня достаточности официальных золотовалютных резервов, с. 36-37; Авдокушин Е. , Иванова Е. Выбор параметров паритетного курса и золотовалютных резервов. - Вопросы экономики, 2004, N 11.

7/ Белоусов А. , Солнцев О. Об использовании золотовалютных резервов для стимулирования инвестиций (www. forecast. ru).

8/ Оценка платежного баланса Российской Федерации за январь-сентябрь 2004 г. (http: //cbr. ru/statistics/credit_statistics).

9/ Бабайков A. S&P оценило резервы России. - КоммерсантЪ, 2004, 6 сентября, с. 15.

10/ Государственная промышленная политика России: проблемы формирования и реализации. М. , 2003, с. 52-53.

11/ Белоусов А. , Солнцев О. Об использовании золотовалютных резервов для стимулирования инвестиций.

12/ Белоусов А. Еще раз про Стабилизационный фонд (www. forecast. rtt).

13/ www. quote. ru.

14/ Годовой отчет ЦБР за 2003 г. , с. 177.

15/ Там же, с. 103.

16/ Годовой отчет ЦБР за 2003 г. , с. 205.

17/ Годовой отчет ЦБР за 2003 г. , с. 185.